【信報財經新聞】在過去的20年裏，一種觀點逐漸強化：美國聯儲局擁有解決一切金融問題的超能力。這種觀點在新年金融市場中尤為突出，無論是討論歷史低利率，還是被動投資的崛起，聯儲局似乎都是萬能的背後推手。但真的是這樣嗎？
2024年，當聯儲局降息時，市場有一種迷思，認為美聯儲剛剛降息了，消費者很快就能看到抵押貸款利率下降，企業貸款成本也將隨之降低。這種天真的想法不僅限於新聞播報，似乎還廣泛存在於政客、經濟學家甚至市場觀察家中。事實是，聯儲局只設定了聯邦基金利率，一個銀行間的隔夜拆借利率，與普羅百性的按揭利率和信用卡利率毫無關聯。市場利率由市場供需決定，而消費者和企業面對的利率則由金融機構設定，它們與聯邦基金利率的關聯微乎其微。反而，當美聯儲「放水」時，物價可能跟着上漲，讓人哭笑不得。
理論上，美聯儲可以通過調整聯邦基金利率來控制市場利率。但分析過去10年的數據，市場利率的走勢與聯儲局的政策調整之間並非一致同步。例如，在2020年初的COVID-19危機期間，聯儲局緊急調低了聯邦基金利率100個基點，市場的立即反應並不是利率的同步下降，而是在聯儲局表明將成為貸款市場的最後貸款人後，市場情緒才有所恢復。
從1954年到2024年的有效聯邦基金利率走勢中，可以看到兩個顯著的時期：一是1979年至1982年間Paul Volcker擔任聯儲局主席時，聯邦基金利率飆升至20%以上，旨在打破困擾美國經濟的高通脹周期；二是在2008年危機後和2020年第一季COVID衝擊後，聯邦基金利率降至接近零。事實上，在2022年之前的14年裏，美聯儲一直將聯邦基金利率維持在零或接近零的水平，這使得2022年為應對通脹而大幅加息成為市場的一劑休克療法。雖然FOMC控制聯邦基金利率，但還有許多利率是由債券市場的買賣雙方設定的。這些利率是動態和波動的，可以在美國國債利率(3個月和10年期利率)和公司債券利率(Baa級公司債券利率)的變動中看到這一點。
回到聯儲局的角色問題。聯儲局是否真的是市場的引導者，還是更像是跟隨者？借用古老寓言故事中的角色 Chanticleer，這隻公雞因為每天早上的啼叫而被誤認為是帶來日出的使者。但實際上，太陽升起是自然現象，公雞的叫聲只是巧合。聯儲局的情況似乎也相似，市場與聯儲局的行動高度同步，使得人們誤以為是聯儲局引導了市場。事實上，市場變化是由於更深層次的經濟因素，因此當市場獨立於聯儲局的預期自行調整時，就可以發現市場利率的變化甚至是領先於美聯儲的行動。換句話說，美聯儲只是在跟隨市場的趨勢，而不是領導市場。
轉向股市，華爾街一句老生常談的投資智慧是「不要與聯儲局對抗」，似乎認定聯儲局的每一次行動都能左右股市走向。然而，數據顯示，FOMC決策後的股市表現並非一致。以標普500指數為例，可以發現在聯儲局降息後的季度中，股市的表現略好於升息後的季度，但最佳表現出現在利率保持不變的季度。這是否意味着聯儲局的「靜默」對股市更有利？
有人認為聯儲局的行動傳遞了關於經濟的訊號。的確，聯儲局擁有大量經濟數據，但其訊號往往模稜兩可。加息或降息可以被解讀為對通脹或經濟增長的不同預期，而這些解讀常常相互矛盾。這次降息，樂觀者認為是通脹受控的訊號，悲觀者則擔心經濟衰退，而憤世嫉俗者認為這不過是選舉前的政治操弄。訊號解讀如霧裏看花，任君想像。
在過去的20年裏，聯儲局的「超能力」說法愈發盛行，成為解釋經濟現象的靈丹。然而，數據告訴我們，聯儲局的實際影響力或許被高估了。將過多注意力放在聯儲局的動作上，掩蓋了真實影響經濟的因素，如不斷增長的政府債務、通脹、經濟放緩、去全球化風險等。
儘管聯儲局在市場危機時扮演了穩定器的角色，它只是市場的一部分，不是市場的救世主。所以，下次當你聽到有人討論聯儲局的下一步行動可能會如何影響市場時，不妨問一問，這是否只是又一次基於錯誤假設的市場猜測。如此，或許可以少一些無謂的猜測，多一些對市場本質的理解。聚焦於那些真正改變遊戲規則的經濟現象，而非聯儲局的「每日雞啼」。
徐立言（本欄每逢周一刊出）
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